硫磺行业专题：全球资源博弈下的新周期机遇

核心结论：2024年下半年起硫磺开启第三轮大级别上涨，供需结构发生深刻变化，2025-2027年将持续出现供需缺口，价格有望冲击历史高点，炼厂副产、硫磺回收、硫铁矿相关企业将充分受益。

一、行业核心逻辑：定价、供给与需求的三重变革

1. 定价机制：全球供需主导，国内缺乏定价权

硫磺是石油和天然气工业副产品，为制备硫酸的核心原料，广泛应用于农业、化工、新能源等领域。

中国硫磺进口依存度接近50%，价格受国际供应、运输及地缘政治影响显著，形成“海外-国内”定价传导链条，港口库存与国内价格呈明显负相关。

历史上三轮大级别上涨（2008年、2022年、2025年）均源于海外硫资源流动受阻或分配不均，2025年行情新增新能源需求驱动变量。

2. 供给端：全球炼化收缩+俄炼厂不可抗力，供给增长受限

长期来看，全球汽柴油需求即将达峰，碳成本上升推动炼化产能结构性调整，2024-2050年全球炼厂加工量将从8260万桶/日降至8050万桶/日，硫磺供给增速逐步见顶。

俄罗斯为全球第二大硫磺生产国，2025年以来38家最大炼厂中21家遭无人机袭击，2024年硫磺出口量从2019年390万吨骤降至104万吨，已从净出口国变为净进口国，预计2026年上半年供给难以恢复。

2025-2026年全球硫磺供应增量有限，中国新增约140万吨，中东新增210万吨。

3. 需求端：新能源需求爆发，缺口持续扩大

中国磷酸铁锂产量快速扩张，2025年预计超360万吨，对应新增106万吨硫磺需求。

印尼为全球新能源电池上游原料基地，2026年预计新增65.8万吨MHP产能，对应硫磺需求增量658万吨，进一步加剧供应紧张。

固态电池硫化物路线中，硫化锂成本占比高达82%，长期有望打开硫磺成长空间。

预计2025-2027年全球硫磺供需缺口分别为-30万吨、-513万吨、-405万吨，2025年中国缺口达115万吨。

二、投资价值及公司梳理

1. 炼厂副产板块：盈利弹性直接释放

硫磺为大型炼厂副产品，价格上涨直接增厚企业利润，核心标的包括中国石化（834万吨/年）、中国石油（368万吨/年）、荣盛石化（121万吨/年）、恒力石化（54万吨/年）。

2. 硫磺回收板块：资本开支驱动增长

硫磺高价将推动下游布局回收装置，工程公司受益，核心标的包括三维化学（截至25H1设计总承包245套装置，总规模1316.6万吨/年）、镇海股份（截至24年末设计总承包64套装置，总规模580.3万吨/年）。

3. 硫铁矿板块：替代价值+战略重估

硫铁矿制酸可补充硫磺制酸，伴随固态电池发展战略价值提升，硫磺每上涨500元/吨，48%品位硫精矿每百万吨可增厚2.4亿元利润。

核心标的包括粤桂股份（硫铁矿资源量1.11亿吨）、六国化工（控股股东拥有1.71亿吨硫铁矿储量）、川金诺、辉隆股份、司尔特。

三、风险提示

价格大幅波动风险；印尼MHP投产进度不及预期；中国磷酸铁锂放量不及预期；下游需求不及预期；国际供应风险；环保及产业政策风险；新增产能及技术替代风险

风险提示：内容来自证券机构，本文仅为机构内容梳理，不构成投资建议，请独立判断、决策